“目前，整個(gè)國債市場(chǎng)交易狀況有點(diǎn)魔幻。7月的賣家變成8月的買家，而7月的買家又成為8月的賣家。不知道多空角色的互換，還會(huì)如何演變?！倍辔粋袌?chǎng)業(yè)內(nèi)人士坦言。

他們所說的多空角色互換，是指基金公司與商業(yè)銀行。

德邦證券固收策略分析師呂品發(fā)布最新報(bào)告指出，8月12~16日期間，基金公司成為利率債現(xiàn)券的主要賣出力量，凈賣出規(guī)模達(dá)到1708億元。

7月份，基金公司增持利率債的規(guī)模達(dá)到3768億元，反而是重要的買家。

記者多方了解到，基金公司由“買方”驟然變?yōu)椤百u方”的主要原因，是8月以來國債價(jià)格收益率一度較大幅度回升（債券價(jià)格下跌）影響，債基凈值出現(xiàn)一定幅度回撤導(dǎo)致債基贖回壓力悄然升溫，為了避免2022年四季度債券價(jià)格下跌引發(fā)理財(cái)產(chǎn)品贖回風(fēng)波事件再度發(fā)生，眾多基金公司紛紛在上周加大拋售利率債力度籌資，應(yīng)對(duì)潛在的贖回壓力。

與此相呼應(yīng)的是，中小銀行從7月的國債大賣家，搖身一變成為8月以來的國債大買家。

呂品發(fā)布的最新報(bào)告指出，8月12-16日期間，國債主要買盤來自中小農(nóng)商行，凈買入額達(dá)到2154億元。

一位私募基金債券交易員直言，在大行賣債的環(huán)境下，中小農(nóng)商行儼然成為加倉國債的中堅(jiān)力量。究其原因，是近期宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與大行小微信貸業(yè)務(wù)持續(xù)下沉，令中小農(nóng)商行的信貸服務(wù)空間相應(yīng)受限。為了對(duì)沖存款端成本壓力，他們只能再度積極加倉國債“覆蓋”資金成本。

但是，在近日交易商協(xié)會(huì)對(duì)四家農(nóng)商行開展自律調(diào)查，并將部分中小金融機(jī)構(gòu)出借賬戶和利益輸送等國債交易違規(guī)行為已移交給相關(guān)部門實(shí)施行政處罰的環(huán)境下，上周農(nóng)商行逆勢(shì)大規(guī)模加倉國債，令金融市場(chǎng)頗感驚訝。

“不排除相關(guān)部門可能會(huì)采取新的市場(chǎng)引導(dǎo)舉措，令中小銀行機(jī)構(gòu)意識(shí)到——在長(zhǎng)期國債收益率低于合理水準(zhǔn)的情況下，中小農(nóng)商行大舉加倉長(zhǎng)期國債所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)，或許不低于貸款信用風(fēng)險(xiǎn)?！币晃粋顿Y型私募基金經(jīng)理指出。

在他看來，換一個(gè)角度而言，當(dāng)前不同金融機(jī)構(gòu)的債券交易策略趨于分化，或許是相關(guān)部門愿意看到的局面，因?yàn)橄嚓P(guān)部門比較擔(dān)心市場(chǎng)預(yù)期一致性風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)發(fā)酵，導(dǎo)致所有類型金融機(jī)構(gòu)集體買漲長(zhǎng)期國債，一旦國債價(jià)格出現(xiàn)大幅回調(diào)，市場(chǎng)踩踏行為不但會(huì)加劇國債價(jià)格波動(dòng)，還可能會(huì)引發(fā)金融市場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩，破壞金融市場(chǎng)與資金市場(chǎng)穩(wěn)定性。

“多空”互換

在多位業(yè)內(nèi)人士看來，8月5日以來長(zhǎng)期國債收益率一度較大幅度回升（債券價(jià)格下跌），或許是引發(fā)基金公司債券交易策略驟變的最大因素。

具體而言，受8月5日日本股市突然大跌引發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)投資情緒高漲影響，10年期國債收益率一度跌至年內(nèi)低點(diǎn)2.099%，隨著市場(chǎng)傳出大型銀行開始賣出長(zhǎng)期國債與相關(guān)部門著手查處債券市場(chǎng)違規(guī)交易行為，10年期國債收益率一度回升至2.25%附近（國債價(jià)格相應(yīng)下跌）。

這直接導(dǎo)致多只債券基金產(chǎn)品凈值出現(xiàn)一定幅度回撤，引發(fā)市場(chǎng)贖回壓力升溫。

“目前，不少基金公司開始擔(dān)心2022年四季度國債價(jià)格大跌—理財(cái)產(chǎn)品凈值大幅回撤—資金贖回壓力激增風(fēng)波再度重演，干脆在上周紛紛減倉長(zhǎng)期國債籌資，以此應(yīng)對(duì)潛在的贖回壓力。”前述私募基金債券交易員向記者透露。

但是，有人賣，自然又有人買。

8月以來的國債大買家，恰恰是7月的國債大賣家——中小農(nóng)商行。

8月12日~16日當(dāng)周，農(nóng)商行凈買入利率債規(guī)模達(dá)到2154億元，成為最大的國債“買方”。但在7月，商業(yè)銀行的債券托管規(guī)模環(huán)比下降627億元。

在這位私募基金債券交易員看來，8月以來農(nóng)商行重返國債大買家角色，也是無奈之舉。究其原因，受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，眾多中小銀行紛紛收緊了小微貸款門檻，加之大行的小微信貸業(yè)務(wù)市場(chǎng)下沉擠壓了中小銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展空間，如今不少中小銀行面臨信貸投放不足壓力。

“何況，受貸款利率下調(diào)與小微客群信用評(píng)級(jí)下沉等因素影響，越來越多中小銀行不愿用較低的存貸利差收益去承接較高的信貸壞賬風(fēng)險(xiǎn)，于是他們只能選擇再度重返國債市場(chǎng)，通過買入中長(zhǎng)期國債博取可觀回報(bào)率以對(duì)沖資金成本?！彼治稣f。

然而，在近日交易商協(xié)會(huì)對(duì)四家農(nóng)商行開展自律調(diào)查并將部分中小金融機(jī)構(gòu)出借賬戶和利益輸送等國債交易違規(guī)行為已移交給相關(guān)部門實(shí)施行政處罰的環(huán)境下，中小農(nóng)商行依然“逆勢(shì)”大規(guī)模加倉國債，也出乎市場(chǎng)的意料。

“我們一直以為，保險(xiǎn)資金配置盤或許是8月以來長(zhǎng)期國債的最大買家，但當(dāng)農(nóng)商行購買國債規(guī)模不亞于保險(xiǎn)資金配置盤后，或許會(huì)令市場(chǎng)重新調(diào)低未來長(zhǎng)期國債收益率波動(dòng)區(qū)間?！鄙鲜鰝顿Y型私募基金經(jīng)理向記者指出。

一位農(nóng)商行債券交易員告訴記者，8月以來，他們主要買入5~7年期的中期國債。究其原因，一是中期國債的持有到期回報(bào)率基本能覆蓋存款端成本，二是此舉也能規(guī)避農(nóng)商行加倉長(zhǎng)期國債的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

多位業(yè)內(nèi)人士指出，如今，國債市場(chǎng)“有買有賣”，以及同一類型金融機(jī)構(gòu)在不同時(shí)段的債券交易策略驟變，或許是監(jiān)管部門愿意看到的局面。因?yàn)榇伺e有助于減弱“市場(chǎng)預(yù)期一致性風(fēng)險(xiǎn)”，令金融市場(chǎng)運(yùn)行更具安全性。

考驗(yàn)債券交易定價(jià)能力

在債券市場(chǎng)交易相對(duì)低迷的情況下，基金公司與商業(yè)銀行的多空角色互換過程如何實(shí)現(xiàn)國債交易精準(zhǔn)定價(jià)，同樣備受市場(chǎng)關(guān)注。

多位業(yè)內(nèi)人士指出，在近日相關(guān)部門持續(xù)采取措施打擊國債交易違規(guī)行為等因素的影響下，近期國債市場(chǎng)交易相當(dāng)清淡。尤其是8月20日，原先交投相對(duì)活躍的10年期國債成交量也不到170筆。

中泰證券策略分析師肖雨發(fā)布的最新報(bào)告指出，年初以來，基金基本呈現(xiàn)“追漲殺跌”的投資規(guī)律，尤其在近日國債收益率回調(diào)之際，基金的止盈操作并不意外。不過，基金的止盈操作更多表現(xiàn)在超長(zhǎng)期國債方面。上周基金大幅凈賣出20~30年期國債，規(guī)模一度達(dá)到2021年以來的“第二高”，反映基金對(duì)長(zhǎng)端利率的預(yù)期轉(zhuǎn)向，止盈情緒達(dá)到“小高峰”。

“這也給中小農(nóng)商行接盤國債提出更高的精準(zhǔn)定價(jià)的要求?！鼻笆鏊侥蓟饌灰讍T向記者直言。據(jù)他觀察，近日中小農(nóng)商行買入10年期國債所對(duì)應(yīng)的收益率，主要在2.2%~2.25%之間，隨著本周10年期國債收益率再度回落至2.16%附近，多數(shù)中小農(nóng)商行的購買力度明顯減弱。

在他看來，這顯示多數(shù)中小農(nóng)商行仍然認(rèn)為，盡管相關(guān)部門對(duì)長(zhǎng)期國債收益率合意區(qū)間的容忍度會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化與貨幣政策調(diào)整而變化，但10年期國債收益率跌破2.2%，仍然容易觸發(fā)相關(guān)部門采取新的市場(chǎng)引導(dǎo)舉措，令國債買漲投資面臨風(fēng)險(xiǎn)。

記者獲悉，8月以來，部分中小農(nóng)商行加倉7年期國債所對(duì)應(yīng)的收益區(qū)間，主要在2.08%~2.15%之間，一旦7年期國債收益率跌至2.05%附近，他們也會(huì)降低購買力度，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為一旦相關(guān)部門對(duì)長(zhǎng)期國債采取新的市場(chǎng)引導(dǎo)舉措，7年期國債收益率也可能應(yīng)聲反彈，令投資風(fēng)險(xiǎn)加大。

上述農(nóng)商行債券交易員向記者透露，目前他們正高度關(guān)注中長(zhǎng)期國債的利率風(fēng)險(xiǎn)，即便8月以來他們?nèi)栽诩觽}中長(zhǎng)期國債，但相應(yīng)的債券期貨套保交易力度也在增加。

“目前，是最考驗(yàn)金融機(jī)構(gòu)的債券精準(zhǔn)定價(jià)能力時(shí)刻，對(duì)市場(chǎng)交易情緒變化、相關(guān)部門監(jiān)管趨勢(shì)的任何誤判，都可能引發(fā)較大的債券配置風(fēng)險(xiǎn)?！币晃怀巧绦匈Y產(chǎn)配置部主管直言。目前，他們的中長(zhǎng)期國債配置，主要以持有到期為主，以此滿足存款類理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期回報(bào)。但他們最擔(dān)心的是，隨著理財(cái)產(chǎn)品凈值化，一旦國債價(jià)格出現(xiàn)較大幅度回落引發(fā)存款類理財(cái)產(chǎn)品凈值下降，銀行理財(cái)端也可能面臨較大的資金贖回壓力。目前他們能做的，就是持續(xù)增強(qiáng)債券交易定價(jià)能力，在加大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖同時(shí)減持存在投資虧損風(fēng)險(xiǎn)的中長(zhǎng)期國債頭寸。